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继续稳步推进结构性去杠杆
2019年01月11日 08:27 来源:钱柜娱乐777官方唯一网址-中国社会科学报 作者:王擎 字号
关键词:结构性去杠杆;货币政策;资本市场

内容摘要:虽然此后中国人民银行在2018年一季度货币政策中提出“去杠杆初见成效,稳杠杆成为下一阶段主要目标”,但2018年底的中央经济工作会议提出,“要巩固‘三去一降一补’成果,推动更多产能过剩行业加快出清”,“坚持结构性去杠杆的基本思路”。

关键词:结构性去杠杆;货币政策;资本市场

作者简介:

  2015年12月中央经济工作会议明确提出“三去一降一补”,首次提到“去杠杆”。2018年4月中央财经委员会提出要“以国有企业和地方政府债务为重点,推进结构化去杠杆”。虽然此后中国人民银行在2018年一季度货币政策中提出“去杠杆初见成效,稳杠杆成为下一阶段主要目标”,但2018年底的中央经济工作会议提出,“要巩固‘三去一降一补’成果,推动更多产能过剩行业加快出清”,“坚持结构性去杠杆的基本思路”。

  第一,结构性去杠杆仍是未来一段时间的重要任务。经过前期的主动去杠杆,我国宏观杠杆率过快上升势头得到遏制,我国企业部门杠杆率明显回落。2017年底企业部门杠杆率为163.6%,比2016年末下降1.4个百分点,国有工业企业资产负债率也明显回落。但总体上看,我国宏观杠杆率一直处于高位,2017年末,我国宏观杠杆率为248.9%,比2016年高2.4个百分点。这个水平与美国、欧元区相当,高于巴西、印度。另外,我国企业部门的杠杆率目前仍处全球高位,家庭杠杆率一直呈上升之势,政府隐性债务负担沉重。

  之所以现在有观点认为“去杠杆”应缓行,一是认为现在经济下行压力较大,如果再进一步“去杠杆”会叠加风险,增大经济运行的不确定性;二是认为杠杆是经济的内在表现,杠杆不可能完全消失,高杠杆也不一定是坏事,要在经济增长过程中自然去杠杆,没必要强行去杠杆。

  这些说法都有道理,短期内去杠杆可以通过减少负债来实现,但根本上还是要通过提升企业盈利能力来实现杠杆率的自然降低。但从我国现实看,一些企业的微观治理机制缺失,没有动机和能力主动降杠杆。更重要的是,企业高杠杆可能是制度性因素导致的,反映了我国经济存在结构性失衡,如果结构不优化,杠杆也降不下去。我国主动去杠杆旨在调整经济结构并提升投资回报率,去杠杆的进程就是改革的进程,注定是供给侧结构性改革的持续过程,尽管有难度,但要挺过去。

  第二,我国杠杆结构中包含多重结构性失衡问题。国企改革滞后及二元信用结构是企业高杠杆的主要原因。我国企业杠杆体现出较强的结构性。一是企业的杠杆非常高;二是国有企业杠杆显著高于民营企业;三是在国有企业中,高杠杆企业对应的盈利能力较低,说明企业杠杆很难通过盈利自我修复。国有企业之所以能获得较多的债务供给,是因为国有企业自身存在“预算软约束”。另外,由于存在政府隐性担保等因素,国有企业和民营企业存在二元信用结构,资金配置会偏向国有部门,导致国有部门过度投融资,自然也对应了过高的杠杆。

  房地产市场畸形发展是家庭杠杆上升的主要原因。2017年末,我国家庭杠杆率达49%。在家庭债务中,买房的抵押贷款占了一半以上。从家庭结构看,低收入家庭的负债更大,所以当房价大幅上涨时,低收入家庭的偿债压力也更大。现有研究表明,房价上涨导致居民负债增加,已经对消费产生了挤出效应,对低收入家庭的影响更为明显。近年来居民储蓄率出现下降,这和居民负债上升有较大关系。影响我国房地产市场发展的因素很多,但以体制性因素为主,包括财税体制缺陷及土地制度改革滞后等。

  地方政府“预算软约束”与“政企不分”是地方政府高隐性负债的重要原因。地方政府隐性债务主要体现为地方政府融资平台的负债。在当前背景下,地方政府融资平台的高负债,主要有两个原因。一是地方政府在追求经济快速增长的目标时缺乏“自我约束”;二是地方政府和企业的边界不清晰。地方政府融资平台是地方政府债务融资的主要载体,在国际经济环境动荡、新旧动能交替尚未完成的当下,投资对经济增长作用仍然突出,地方政府向融资平台提供隐性担保,依靠融资平台来解决所需资金缺口,但也因此导致后者杠杆水平居高不下。

作者简介

姓名:王擎 工作单位:西南财经大学中国金融研究中心

职务:主任 职称:长江学者特聘教授

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